主要权益市场方面：美股创新高之后转入震荡，Omicron冲击后加速下跌，但伴随南非等市场反弹，美股的主要矛盾可能转向增长预期偏弱与货币预期偏鹰。恒指重现大跌，中概KWEB最新回撤超-60%。A股11月全球领先，全月成长风格领涨，但11.29后基建等稳定风格领涨，光伏逆势下跌；关注地产与货币政策的边际变化和跨周期调节动态。

      其他市场方面：美10Y利率二次冲高后回落，2Y利率新高，但30-2Y利差已经跌至2020.07附近水平，实际利率也偏弱。中10Y利率11.26之前整体回落，但此后与基建股同步走强。纽约原油大跌-19.83%，带动商品整体走弱；除了供给侧的边际变化，可结合利率走势观察需求侧的动向。美元指数大涨创新高，但人民币更为强势。

海外权益方面：

      整体看， 标普SPY > 新兴EEM > 非美EFA；美股SPY在10月加速大涨，月升+7.02%，11.09后转入震荡，11.26后在Omicron冲击后明显转弱，11月全月微跌-0.80%。新兴市场EEM自2021.02后整体跑输SPY，11.30股价一度创出2020.11.13以来新低；但11.30后，EEM短期跑赢SPY。 国别 方面，土耳其本币股指大涨，但美元计价ETF大跌；西班牙也领跌；但同样11月跌幅领先的俄罗斯和希腊等，11.29后出现领先反弹信号；特别值得注意的是，作为Omicron源头的南非市场，其美元计价EZA在11.29-12.03这一周反弹幅度达到+7.85%，全球领先。

      美股内部， 宽基指数方面， 纳指QQQ > 标普SPY > 道指DIA，全月来看相对排序与10月一致；道指11.08创出新高后率先回落，标普和纳指11.22新高后转弱；标普VIX自11.26假期复盘后飙升，12.03高见35.32，达到2021.01.29以来新高。截至12.01，道指的区间最大回撤达到-6.96%，创出2020.10以来最大。纳指05.11后整体跑赢道指等，12.01后短期跑输。 活跃品种方面，半导体SOXX月升+11.51%，生物医药XBI领跌，2月以来高位回撤超过-37%，拐点是2021.02.09，与A股消费等刚好同步；空天国防、通信与金融等也跌幅领先；此外，10月大涨+44%的TSLA，本月Musk减持落地，股价高位回撤超-18%。

港股与中概股方面：

      恒指本月大跌-7.49%，11.30低点已经接近2020.09的低点；恒指波幅也有所上升，但较标普VIX明显温和。

     板块几乎全线回落：恒生工业逆势微升，11.17后明显跑赢恒指；恒生资讯科技11月大跌-9.17%，10月曾经大幅反弹+7.13%。在美上市的中概KWEB，11月跌幅-7.73%；12月前3天，指数再度大跌-9.49%；受到美SEC新规等影响，BABA等中概股纷纷重挫创新低；包括KWEB在内，多股最新回撤超过-60%。

     12月以来，恒生能源、证券银行等板块反弹领先。

A股方面：

      Wind全A本月涨+3.14%，在全球主要市场中排名靠前；与10月大幅回落于海外的局面，判若云泥；M20成交金额较10月末也有所放大，多日稳定在1万亿元以上。

      中信五大风格指数继续分化：10月独立上涨的成长风格，11月升幅+6.05%继续领涨；周期与消费同样上涨，但涨幅弱于Wind全A；稳定与金融则逆势下跌。但11.29之后，短期格局有所变化：稳定、周期与金融领涨，消费与成长落后。成长风格指数10.13-11.22期间跑赢Wind全A，月线收盘创2015.05后的历史次高；11.23 后，成长风格转入 震荡，但Wind全A继续 冲高。稳定风格指数则自11.30后快速上涨，短期明显领跑；与此前08.11-09.23期间的领跑格局出现几分相似。

      宽基指数首先关注国证2000，11月单月升幅达到+10.83%，为2020.07（+13.02%）以来最大月度升幅；国证2000流通市值中位数仅45亿元，最新TTM PE约39.8x， 2 021 盈利预增+ 75%；2022预期增速大幅回落，由于不少小市值个股的研究覆盖不足，盈利预估的准确性可能较差。过去5年左右，小市值的国证2000与大市值的上证50，走势上经常呈现明显的负相关；11月末，两者比价已经达到2017.10后新高；进入12月之后，伴随稳定风格的走强，两者比价有所回落。

       其它活跃板块方面，特高压、稀土、国防、元宇宙、盐湖提锂等涨幅领先；而锂电电解液、光伏、煤炭等跌幅领先；光伏ETF在10月曾经大涨+11.10%，但11月逆势下跌；与部分龙头降价等消息互相印证。值得注意的是，11.29之后，短期风格出现明显变化——基建煤炭等领涨，盐湖提锂、稀土及宁组合等转弱。此外，房地产板块虽然全月涨幅不大，但11.10-11曾经脉冲式大涨，此后震荡偏强；11.19的央行3季度货币政策报告也是本月关注焦点，部分措辞的边际变化，引起了市场风格偏好的微妙变化；而基建板块月末的领涨走强，也与这条线索大体呼应。

债券市场方面：

     1、美债利率：10Y名义利率10.21见到近期第一高点（1.68%），11.23见到第二高点（1.67%），此后回落明显；最新收于1.35%，达到09.21以来低点。10Y通胀预期在11.15高见2.76%，但此后快速回落，收于2.43%；大体节奏与名义利率一致。10Y实际利率的节奏与两者有所差异，09.29升至阶段高点（-0.82%）后就转弱，11.09一度考验前低，此后有所回升。整体来看，10Y利率对长期增长和通胀的预期偏弱。

     对货币政策更加敏感的美2Y名义利率走势则明显更强：11.24高见0.64%，11.26一度受Omicron冲击回落至0.50%，但11.30后重回升势；鲍威尔获得连任提名后，相关表态整体偏鹰。但期限更长的30Y名义利率则在10.08提前见顶后就持续回落，最新收于1.69%，为2021.01.04以来新低。而由于两者走势背离，30-2Y利差已经跌至1.09%，即将考验2020.07的低点。长期增长预期（分子）偏弱背景下，货币政策（分母）偏鹰，可能是近期美股承压的重要原因。

     2、中债利率：10Y名义利率10.19-11.26期间回落明显，期间先后经历了商品价格阶段见顶、地产调控与货币政策边际放松等事件；11.29后利率回升明显，与基建股走强有所呼应。2Y利率则自11.25就提前走强；10-2Y 利差08.06之后窄幅整理，近期 跌至0.34%， 考验 2021.08的重要低点0.32%；利差的变盘也常常带来利率绝对水平的方向选择，但根据宏观环境的不同，利率的方向选择并无定势；在当前跨周期调节与基建走强背景下，不排除利差与利率向上运行的机会。

     3、德债利率： 10Y名义利率10.22阶段见顶后即开启回落，走势弱于美债利率；2Y利率11.23后也有所回升，但整体仍弱于美2Y利率，与欧美货币政策动向基本匹配；EURUSD走势与美德2Y利差节奏大体同步。

全球主要商品方面：

     11月，全球活跃大宗商品表现排序：Wind农副产品 > 伦铜 > 黄金 > Wind煤焦钢矿 > 原油。 11月 上半月整个大宗商品市场延续10月下半月的趋势大幅下跌； 从11月中旬开始，大宗商品出现了修复性反弹； 月底由于南非出现新型变异毒株，与世界经济相关度较高的以原油为代表的商品出现闪崩； 未来随着各国对该毒株的了解不断加深，市场波动性可能会加大。  

      黒色方面——钢材方面：由于终端需求有企稳现象，地产调控政策也有边际放松的现象，钢材需求与国内需求更为相关，受疫情影响比较少，整个板块表现偏强；同时唐山限产也有所放松，供需同时转暖。铁矿方面：库存仍然偏高，但是目前发运下降，下游也有复产预期，有边际转好的现象。焦煤焦炭方面：焦炭八轮提降落地，焦化厂库存有所累积，但是行业整体库存依旧在低位，短期供需都偏弱，焦煤现货偏弱运行，疫情再次对蒙煤入关产生影响，因为行业整 体低库存，短期企稳明显。动力煤方面：目前电厂库存已经补到安全水平；受疫情影响，国外动力煤需求弱于往年，但毕竟马上旺季到来，预计震荡为主。

      有色方面—— 铜方面： 短期内受低库存支撑，货源紧张，但是接下来将转入淡季，同时也受疫情的影响，较大反弹的可能性不大； 中长期来看，十四五电网投资将提高30%，铜中期的价格依旧有支撑。 铝方面： 产量低位，铝锭小幅去库，但是需求恢复也比较一般， 偏震荡。 锌方面： 锌近期表现在板块中偏强，与低库存支撑有关，同时欧洲电价持续走高导致冶炼厂生产成本大幅抬升； 房地产产业链政策有所放松，但形成下游的竣工需求尚待时日。  

      能源化工方面——  聚酯产业链方面： 疫情影响原油暴跌，聚酯产业链价格也随之大幅下降，产业链内部短纤库存低位，PTA的供给会有所回升，所以预计短纤强于原料将持续。 甲醇方面： 受原油煤炭价格影响，短期大幅下跌，不过库存拐点出现，冬季天然气有可能出现短缺现象，未来几个月可能在板块中偏强。

      农产品方面—— 棉花方面： 棉价震荡数月，没有找到方向，但在原油带动下，突然向下突破，产业链可能受心态影响较大，存在补跌的风险。 橡胶方面： 橡胶供给上有气候问题影响，进口也不畅，虽然最近需求上利空比较多，相对仍是偏强，未来供需双弱依旧比较明显，预计宽幅震荡。

汇率方面：

      美元指数全月大涨+1.87%，但11.26后有所转弱；关注USDJPY避险线索，以及欧元区货币政策边际变化的影响；AUDUSD大跌，最新收创2020.07后新低，10月曾经大涨。 但美元新高背景下，USDCNH逆势下跌 -0.64%， 一度创出调整新低，考验 2 021.05的调整低点； 人民币加权汇率指数不断 创出新高。USDTRY（土耳其里拉）本月飙升+40.39%；加密货币分化。

本文涉及部分信息及资料源于公开渠道，泓湖投资不对信息的准确性、可靠性、时效性及完整性作任何预示或暗示未来的承诺或保证。

本文介绍的资料、意见、分析方法和投资工具仅供投资者参考之用，不构成对任何人的投资建议或者买入任何基金产品的销售要约。

本文所示内容并非投资决策服务，投资者应结合自身情况，独立判断与分析，不应该依赖本报告所提供的资料做出投资决策。

本文由泓湖投资管理团队原创，未经授权，谢绝转载。

上海泓湖投资管理有限公司

专注于系统性宏观策略